隨著阿里巴巴上市的逼近，支付寶問題正逐步畫上句號。

阿里巴巴最新招股書顯示，包括大股東阿里巴巴和支付寶等在內(nèi)的權(quán)益各方，已就支付寶回報問題，達成新的框架協(xié)議。相比原來簡單的一次性回報，新協(xié)議首次提出，阿里巴巴在條件允許的情況下，可以繼續(xù)分享小微金融服務利潤，或者獲得后者33%股權(quán)。

這也就意味著，“支付寶”終于從與阿里協(xié)議中解綁，而阿里巴巴獲得最終回報，也將突破原來60億美元上限，起步規(guī)模就達到90多億美元。

90多億分手費

支付寶“分手費”又攀升了。

8月12日，阿里巴巴進一步更新招股說明書，宣布阿里巴巴、軟銀、雅虎、馬云、支付寶和小微金融服務等各方，已經(jīng)達成了新的框架協(xié)議，2011年版協(xié)議將廢止；歷時3年的支付寶問題，被轉(zhuǎn)移到了“小微金融服務”的框架之下。

此前2011年，為了解決“支付寶轉(zhuǎn)移”問題，阿里巴巴與大股東雅虎、軟銀等達成補償協(xié)議，約定每年將支付寶49.9%的稅前利潤，以知識產(chǎn)權(quán)許可和技術(shù)服務費的名義，支付給阿里巴巴，此外，如果支付寶IPO，阿里巴巴將獲得37.5%的市值回報，回報價值區(qū)間在20-60億美元之間。

根據(jù)新的協(xié)議，補償回報的主體，將從原來的支付寶變?yōu)?ldquo;小微金融服務集團”。小微金融服務目前是與阿里巴巴集團(上市)、菜鳥網(wǎng)絡平行的阿里系三大集團之一，包含了支付寶、天弘基金、招財寶、眾安在線、中小企業(yè)貸款等多個金融業(yè)務板塊。

與之相應，原來的利潤分成，則從支付寶時期的49.9%，下調(diào)至37.5%。

“雖然分成比例有所調(diào)整，但相比支付寶，小微金融服務盤子更大。”阿里巴巴相關人士告訴記者，小微金融除了擁有支付寶和天弘基金等業(yè)務之外，以后阿里申辦銀行業(yè)務，也會在小微金融服務體系內(nèi)。

易觀國際分析師唐佳則表示，對于支付寶而言，通過這次調(diào)整，可以留存更多利潤，并有可能減少財務上的曝光度，以利于日常運營。

除了分成范圍和比例外，這次協(xié)議更大的變化，則在于回報限額的取消。2011年版支付寶協(xié)議，約定了60億美元上限。最新版協(xié)議，則沒有這一約束。相反，由于支付寶和金融業(yè)務成長，阿里巴巴可望獲得的回報進一步攀升。

根據(jù)協(xié)議約定，小微金融服務如果上市，至少需要市值在250億美元以上，這也就意味著，阿里巴巴至少可以獲得93.5億美元的一次性回報，相比原來至少增加了30億-73億美元。由于小微金融服務還處于籌備階段，因此其目前整體市值還無法評估。

值得注意的是，相比一次性回報，新的框架協(xié)議還首次引入了“永久分成”和“股權(quán)投資”的選項。根據(jù)阿里巴巴招股說明書披露的信息，如果監(jiān)管部門同意，在小微金融服務上市后，阿里巴巴可以選擇放棄一次性回報，繼續(xù)每年分享37.5%利潤方案；或者，通過權(quán)益置換方式，獲得小微金融服務33%股權(quán)，屆時，一次性回報和利潤分享取消。

唐佳認為，新的協(xié)議簽署，阿里巴巴將獲得更多利潤，給資本市場帶來更多想象空間。“如果如協(xié)議所說，阿里集團可以順利在小微金融服務IPO時，獲得監(jiān)管許可，直接持有股權(quán)，對于阿里股東非常有利。阿里估值將抬升，軟銀和雅虎資本回報更高。”

從原來的一次性回報，到取消限額，甚至重新入股，對于阿里新一輪協(xié)議變動，外界認為應該是大股東背后施壓，希望將利益最大化。

前述阿里巴巴人士則認為，這次更改協(xié)議，不只是因為股東，包括小微金融服務在內(nèi)，依舊是各取所需。一方面，股東希望能夠分享未來金融業(yè)務增長，“金融業(yè)務想象空間更大。”但同時，金融業(yè)務也需要進一步厘清與阿里巴巴的關系，“或許在當年，支付寶還只是阿里巴巴的附屬，但現(xiàn)在，包括支付寶在內(nèi)的金融業(yè)務越來越重要，從架構(gòu)上，他們也是平行獨立的公司。”

支付寶“回鍋”？

盡管還只是假設，但33%入股選項，已經(jīng)讓外界浮想聯(lián)翩，支付寶是否會重歸阿里巴巴。

“阿里巴巴本身尚且在上市準備之中，整個過程都非常復雜，小微金融的上市，就更加遙遠了。”一名業(yè)內(nèi)人士告訴記者，即便是未來經(jīng)過數(shù)年，小微金融服務具備上市條件，也依然面臨苛刻的監(jiān)管條件，尤其是在金融服務領域，外資介入需要嚴格監(jiān)管。

實際上，截至目前，小微金融服務集團依舊在籌備階段，各方股權(quán)架構(gòu)尚未完全明確，而在業(yè)務層面，除了相對成熟的支付寶和小貸業(yè)務，以及2013年聲名鵲起的“余額寶”業(yè)務，金融業(yè)務依舊是阿里的新興業(yè)務。

除了時間表問題外，國內(nèi)金融業(yè)務政策和監(jiān)管風險，依然是不容忽視的問題。按照阿里巴巴的說法，此次將中小企業(yè)貸款業(yè)務出售，某種程度上也是為了減少信貸違約等金融風險。

前述業(yè)內(nèi)人士認為，相比原來，新的框架協(xié)議提供了更多選項，也有利于股東利益最大化，從大股東角度考慮，也希望再進一步實現(xiàn)未來投資入股，但要考慮操作性。“目前看來，一次性回報難度最小，小微金融服務上市后，阿里謀求永久分成難度次之，要實現(xiàn)33%的投資入股，則難度最高。”

值得注意的是，在當初小微金融服務的規(guī)劃中，也預留了未來引入戰(zhàn)略投資空間。“最終的目標是，40%股權(quán)由小微金融和阿里員工持有，剩下60%，則引入戰(zhàn)略投資。”上述阿里巴巴相關人士告訴記者，由于有60%戰(zhàn)略投資空間，所以，阿里未來入股小微金融服務，也就成為這次框架協(xié)議的選項之一，不過監(jiān)管批準依然存在障礙。

唐佳則認為，雖然提供了很多想象空間，但新協(xié)議并不能保證各方分享小微金融服務未來長遠發(fā)展。“若未來小微金服集團以監(jiān)管作為擋箭牌，拒絕阿里繼續(xù)享受利潤分享，直接支付一次性現(xiàn)金回報，阿里集團將不能享受小微金服集團長期發(fā)展帶來的利潤回報。”

同時，在業(yè)務層面上，阿里金融和電商業(yè)務估值不同，“金融業(yè)務增長潛力大，未來會分拆上市，阿里有可能成為股東，但不會合并成為一家公司。這次出售資產(chǎn)，也是為了電商和金融兩條線更加清晰。”