“十三五”規(guī)劃已經頒布，國內光伏整體裝機量將呈現(xiàn)出逐年上升的趨勢，隨著組件價格的不斷下跌，“平價上網(wǎng)”的時代已經悄然到來，加之政府基于新能源戰(zhàn)略對光伏應用端給予的補貼，使得國內光伏應用的資本收益率已經足夠誘人。預計從2016年下半年開始，光伏產業(yè)在國內市場將蓬勃發(fā)展，相應的配套金融創(chuàng)新產品也會應運而生，將會涉及到例如能源基金、資產證券化和融資租賃等相關的金融產品及服務。

雖然目前整個光伏產業(yè)的發(fā)展仍面臨著諸多現(xiàn)實制約和體制障礙，金融配套措施及金融創(chuàng)新產品仍未能有所發(fā)展，但可以預見在不久的未來，完善的配套金融產品將成為光伏行業(yè)產業(yè)整合、資源重組、規(guī)模擴張的過程中，必不可少的有力推動要素。如何促使光伏產業(yè)融資渠道暢通，杠桿充分利用，風險可控，將是促進光伏產業(yè)健康、穩(wěn)定、持續(xù)發(fā)展過程中迫切需要解決的問題。

一、國內光伏產業(yè)的金融支持現(xiàn)狀

1.1、光伏產業(yè)發(fā)展的傳統(tǒng)金融支持現(xiàn)狀

目前，國內光伏產業(yè)的發(fā)展模式主要是以集中式光伏電站建設為主，在該模式下，主要的傳統(tǒng)金融支持手段包括以股權融資、債權融資為主的直接融資方式，以及以銀行貸款為主的間接融資方式，該傳統(tǒng)金融支持方式主要可歸納為以下幾個方面：

（1）行業(yè)發(fā)展初期，各企業(yè)通過上市等直接融資手段迅速提高資本規(guī)模，擴大生產能力，搶占市場份額；行業(yè)在經歷了第一輪整合后，出現(xiàn)了以“六大六小”為主的大型光伏上市企業(yè)；

（2）在傳統(tǒng)經營模式下，主要以光伏電站建設為主，主要依賴銀行信貸作為最主要的項目融資渠道；

（3）在傳統(tǒng)金融支持模式下，產業(yè)發(fā)展受政策主導影響較大，行業(yè)風險集中在以銀行為主的金融機構端。我們分析了各傳統(tǒng)融資方式下的模式和特點，如下：

1.1.1、直接融資

直接融資主要是指光伏企業(yè)通過資本市場進行上市、再融資等股權及債權類融資行為。股權類融資主要包括上市（IPO）及上市前的風險投資和私募資金的投入；債權類融資主要包括企業(yè)債、公司債等融資。在直接融資模式下，主要呈現(xiàn)出以下特點：

（1）融資主體有資格限制，一般以上市公司為主，主要適用于以“六大六小”為主的光伏上市公司；

（2）融資規(guī)模較大，一般需要特定監(jiān)管機構進行審批；

（3）審批周期長，對申報資料要求高，且配套有相應的披露機制；

（4）相比于間接融資，其成本較低。

債券類主要是以企業(yè)債、可轉債、私募債為主的在交易所平臺進行交易的債權類品種。2013年4月，國家發(fā)改委下發(fā)了《關于進一步改進企業(yè)債券發(fā)行審核工作的通知》，明確企業(yè)債的發(fā)行將按照“加快和簡化審核類”、“從嚴審核類”和“適當控制規(guī)模和節(jié)奏類”的分類對申報項目進行區(qū)別化對待。根據(jù)《通知》的規(guī)定，光伏和風電行業(yè)屬于“關系全局的重點結構調整或促進區(qū)域協(xié)調發(fā)展的項目”，將被劃分為加快和簡化審核的范圍，可以說，在近期光伏行業(yè)受銀行信貸緊縮政策影響，已頻傳負面消息的時候，此次債權類融資環(huán)節(jié)獲得政策支持顯然是對行業(yè)在困難時期的一個良好的信號。

1.1.2、間接融資

間接融資主要是銀行等金融機構為光伏企業(yè)提供的各種信貸類融資產品，主要分為銀行類產品和信托類產品，其原理和審批機制有一定的趨同。銀行產品主要包括貸款、貿易融資、票據(jù)貼現(xiàn)、承兌匯票、信用證、保函等。其中，貸款、貿易融資、信用證和保函這四種信貸產品是光伏產業(yè)發(fā)展過程中進行籌資最早也是最為常用的方式，籌集的資金也占總籌資的絕大比重。

目前，國內光伏企業(yè)的負面新聞均較為集中在銀行貸款這一部分，2013年2月，無錫尚德由于無法償還銀行貸款，被法院裁定實施破產重整，也將光伏行業(yè)的壞賬風波推到了風口浪尖上。繼無錫尚德、超日等上市公司發(fā)生貸款違約后，賽維LDK也宣布未能償付4月15日即將到期的價值2400萬美元的可轉債?？梢灶A計，未來很長一段時間內，國內銀行機構將對光伏類企業(yè)的信貸進行嚴格控制，并對規(guī)模進一步進行壓縮，光伏企業(yè)將很難在銀行

端進行大規(guī)模融資，也就意味著光伏企業(yè)在遇到外圍市場影響的同時，更受國內失去信貸支持而導致的資金鏈短缺甚至斷裂。

1.1.3、信貸支持現(xiàn)狀

國內信貸支持光伏產業(yè)的情況，如下：

（1）從2011年至2012年上半年，在光伏行業(yè)高利潤的利益驅使下，銀行對光伏企業(yè)的信貸呈現(xiàn)出“一窩蜂”的現(xiàn)象，各大銀行競相擴大對光伏企業(yè)的授信額度，一些比較激進的企業(yè)通過大幅舉債的方式，來擴大生產規(guī)模或將該部分資金投資到了其它產業(yè)中去。

（2）2012年下半年開始，一方面由于國外“雙反”政策導致出口遭受嚴重損失，另一方面，國內產能嚴重過剩，價格戰(zhàn)導致企業(yè)利潤進一步打薄。銀行在此時往往選擇“一刀切”的信貸政策，將光伏行業(yè)列入高危行業(yè)，通過“嚴控新增，壓縮存量”的方式，間接迫使一些高杠桿的光伏企業(yè)無法將存量貸款進行展期或者置換，最終導致其資金鏈斷裂，包括尚德、超日在內的上市企業(yè)紛紛宣布破產或者債務重組。

1.2、光伏產業(yè)傳統(tǒng)金融支持的瓶頸

當前制約我國光伏金融支持的瓶頸，主要體現(xiàn)在以下幾個方面：

（1）為避免光伏企業(yè)繼續(xù)“兩頭在外”，受制于國外出口市場，以支持國內光伏產業(yè)從出口轉型為內需的政策導向已非常明確，國內光伏產業(yè)的營運模式也將隨之從原先的集中式電站建設為主逐步轉換為以分布式光伏建設為主。但是，由于分布式光伏的建設模式與以往的集中式電站建設方式存在很大差異，其對融資方式的需求也不經相同，光伏產業(yè)的融資模式將從原先的“規(guī)模大，模式單一、金融機構承擔損失風險”向“規(guī)模小、模式多、結構化分層降低風險”進行轉變，在該模式下，金融產品創(chuàng)新制度的缺失以及經驗的不足，將成為和制約國內光伏產業(yè)金融支持的一個主要瓶頸。

（2）目前，國內光伏行業(yè)在金融端的傳統(tǒng)支持方式較為單一，主要是以銀行信貸為主。在短短一年間的時間內，光伏企業(yè)在銀行信貸端可謂“冰火兩重天”，從原先爭先放貸演變到了現(xiàn)在的無貸可求，融資渠道的收窄已導致包括尚德、超日等多家上市公司在內的大批光伏企業(yè)出現(xiàn)了資金短缺甚至是斷裂的情況。在行業(yè)大幅波動的情況下，銀行作為最主要的金融機構，未能起到一個“潤滑劑”的作用，而是扮演著推動行業(yè)泡沫的產生以及加速泡沫破裂的角色。

（3）可以預見，分布式光伏的發(fā)展將帶動一系列金融產品的創(chuàng)新，金融創(chuàng)新在滿足了配置資源要求的同時，還需兼顧對違約風險的控制，如何將對風險的控制環(huán)節(jié)體現(xiàn)在產品的設計過程中，將是對未來光伏產業(yè)配套金融產品提出的新的要求，而目前，國內金融體系較為單一，各類衍生產品還未大批量出現(xiàn)，相關的監(jiān)管措施以及風險控制意識還明顯不足，這將是未來在尋求金融創(chuàng)新和風險控制之間的平衡中急需解決的問題。

1.3、國內光伏產業(yè)發(fā)展對創(chuàng)新金融的需求

光伏產業(yè)作為資本密集型產業(yè)，需依靠規(guī)模化進行發(fā)展，其中對金融支持的需求不可或缺。據(jù)初步測算，光伏產業(yè)為實現(xiàn)“十二五”的規(guī)劃目標，需要總投資約為2，500億元（該數(shù)據(jù)是根據(jù)裝機容量20GW進行測算）；而如果實現(xiàn)2020年50G的裝機容量目標，則需要的資金投入將達到5，000億元。一般情況下，光伏項目的投資回收期較長，需要對接的融資產品的期限與其相匹配，如要實現(xiàn)國內光伏產業(yè)的良性發(fā)展，就需要完備的光伏金融支持的規(guī)劃和政策，可以確認，單純依靠目前以信貸模式為主的融資方式是遠遠不夠的，需要探究更多的金融支持方式，使得社會閑置資金通過一定的創(chuàng)新金融產品，投入到光伏產業(yè)，使得項目的回收期與資金的回報期相匹配，促使國內光伏市場的規(guī)模擴大以及產業(yè)升級。

可以預見，未來國內的光伏市場的發(fā)展將從集中式電站為主的模式，逐步過渡到分布式光伏為主的發(fā)展模式。未來五年，將是國內分布式光伏市場的起步階段，仿照國外成熟經驗，相關金融支持措施將不能僅僅局限為以銀行信貸為主的傳統(tǒng)融資模式，以第三方融資模式為主的創(chuàng)新金融支持方式將應是主要的金融配套產品，在該模式下，充當?shù)谌饺谫Y商的將是以“六大六小”為主的光伏生產廠商。目前，以用戶作為投資方進行融資的模式還不具有可行性，主要是因為：

（1）普通民眾對光伏發(fā)電的了解甚少，國內光伏知識基礎較為薄弱。

（2）國內針對個體的融資方式比較單一，且成本較高，將大幅提高項目的回收期。

（3）光伏建設后期的配套服務建設體系缺失，導致以業(yè)務為主導的分散式分布式發(fā)電模式的后續(xù)運營和維護成本較高。

綜上所述，隨著分布式光伏的逐步推廣和政府補貼政策細則的陸續(xù)出臺，分布式光伏將取代光伏電站，成為國內光伏應用端的主要模式。對于光伏起來來說，銀行貸款等傳統(tǒng)融資方式將不再適用于分布式光伏發(fā)電市場，屆時，包括第三方融資模式、產業(yè)基金、資產證券化，融資租賃等創(chuàng)新金融產品將成為分布式光伏發(fā)展的主要配套金融產品，以此來推動產業(yè)的杠桿式發(fā)展。

二、國外光伏產業(yè)金融支持的成熟經驗及案例

2.1、國外光伏產業(yè)的發(fā)展模式

2.1.1、德國模式

德國光伏產業(yè)發(fā)展模式主要體現(xiàn)為以下幾個方面：

（1）以政府補貼為主，全國范圍內統(tǒng)一實行；

（2）以居民端分布式光伏為主，分散投資和建設。

德國在全球光伏行業(yè)發(fā)展中一直屬于領跑者，它是首個國家層面推出系統(tǒng)性的光伏產業(yè)政策的國家，它的政策演變將對全球光伏產業(yè)的后續(xù)發(fā)展產生深遠的影響。從2000年實行上網(wǎng)電價法，便主導了2000-2006年的第一個周期，并且在以后的兩個周期中也發(fā)揮了很大作用。

德國的太陽能光伏產業(yè)始于“千屋頂計劃”。1991年，政府為每位安裝太陽能屋頂?shù)淖籼峁┭a貼，開創(chuàng)了政府補貼支持光伏發(fā)展的先河。接著1998年又提出了“10萬光伏屋頂”計劃，計劃6年內安裝300-500MW光伏系統(tǒng)，2003年完成了該計劃。德國的屋頂計劃的主要補貼方式為初裝補貼，即在初始安裝時，政策給與每瓦若干補貼，并提供優(yōu)惠貸款的方式鼓勵住戶使用光伏產品。

2000年，德國頒布了“可再生能源法”，實行上網(wǎng)電價補貼的方式。2004年1月，德國實行了新的《可再生能源法》，其中規(guī)定了“優(yōu)先并網(wǎng)，全額接納”的新能源電力政策，并細分了各種類型的發(fā)電裝置的上網(wǎng)電價。該上網(wǎng)電價的主要特點為：

（1）電價的補貼整年每年一調，在年初公布補貼方案；

（2）每年調整的幅度基穩(wěn)定在5%到6.5%。2003年以前，各種類型的光伏發(fā)電形式補貼電價都保持一致，為每年下調5%；2004-2008年，各種類型的發(fā)電裝置類型進行了分類細分，其中地面電站的下調幅度為6.5%，其他都繼續(xù)保持在5%的下調幅度。

德國的光伏裝機容量高峰出現(xiàn)在2000和2004年，由于政策的調整，導致在這兩年出現(xiàn)了搶裝潮，裝機容量的增速非常驚人，分別達到了180%和320%。德國市場的高速發(fā)展也影響了全球光伏的需求周期，全球的需求增速也在2004年達到了階段性的頂峰，并在2006年跌至谷底。

德國未來2-3年需求增長的的主導模式將是工業(yè)端的分布式光伏發(fā)電。隨著系統(tǒng)成本的進一步降低和用電的不斷走高，工業(yè)端平價上網(wǎng)時代即將到來，由于工業(yè)用電高峰與光伏發(fā)電高峰恰好重合，可以實現(xiàn)自發(fā)自用，無需儲能等成本，因此，一旦能夠獲得合理回報率，這塊市場將會啟動并取得高速發(fā)展。

2.1.2、美國模式

美國光伏產業(yè)發(fā)展模式主要體現(xiàn)為以下幾個方面：

（1）聯(lián)邦政府和各州政策各有不同；

（2）以大型公司主導建設，集中投資和建設。

美國的光伏模式在聯(lián)邦政府層面和州政府層面有所區(qū)分，聯(lián)邦政府方面主要以政府補貼為主，在州政府層面，各地根據(jù)地方特點和資源優(yōu)勢，發(fā)展模式各不相同。一般是采用如下兩種政策：

（1）加州模式

加州充足的日照為其發(fā)展光伏產業(yè)提供了無與倫比的天然優(yōu)勢。2006年8月，加州簽署法案，啟動了“加州太陽能計劃”，該計劃始于2007年年初，由三家公司具體實施，據(jù)統(tǒng)計，該計劃在后來的10年中累計投資額超過了20億美元，共安裝了1.94GW的光伏發(fā)電系統(tǒng)。2009年，加州繼續(xù)加大對光伏行業(yè)的投資，全面啟動了“百萬屋頂太陽能計劃”，投資額超過30億美元，預計到2016年將在加州興建超過3000MW的光伏系統(tǒng)。

加州的激勵政策主要是通過政策補貼來推動產業(yè)的發(fā)展，分為基于預期性能的補貼政策，其實就是通常意義上的“初投資補貼”；以及基于性能的補貼政策，也就是“上網(wǎng)電價”。兩種政策只能二選一，補貼政策以總裝機規(guī)模呈階梯式遞減，并且根據(jù)建筑性質居民，商業(yè)，非盈利組織也各不相同。

（2）新澤西模式

2010年，新澤西州通過法案，要求在新澤西銷售電力的電力公司以及電力批發(fā)商每年必須滿足一定的光伏發(fā)電量指標，通過強制性的指標制度來使得光伏產業(yè)得到大規(guī)模發(fā)展，該發(fā)電量指標在法案公布后，將每年遞增20%，一直延續(xù)至2025年。

屆時，如果電力公司或者電力批發(fā)商不能完成當期的光伏發(fā)電指標，將不得不承擔相應的罰款損失，該罰款的計算率將逐年遞減2.5%。由于該機制的存在，使得電力公司或電力批發(fā)商為了避免罰款的支出，便需要制定預算，安裝相應的光伏系統(tǒng)，同時，建立有相應的類期貨的交易市場，各電力公司或電力批發(fā)商可以通過標準化的產品來進行交易，即該額度可以在兩個不同的主體間進行交易，以避免重復建設而導致的資源浪費。

2.2、國外光伏產業(yè)的金融支持

目前，光伏產業(yè)的發(fā)展從前期的集中式電站建設過渡到依靠分布式光伏市場的量能增長來帶動整個行業(yè)的供需發(fā)展，分布式光伏市場發(fā)展初期，分布式光伏發(fā)電市場將呈現(xiàn)出個人端、企業(yè)端和政府項目的行業(yè)格局，由于分布式光伏概念的接受需要一定時間，且居民端回收期較長，而且光照和用電匹配上無法達到理想狀態(tài)，所以在發(fā)展初期，政府試點項目和企業(yè)項目將會成為主流。

當市場體量到一定程度后，傳統(tǒng)的融資模式是由業(yè)主用自己的資金或自身貸款為項目進行投資，并委托安裝商將光伏系統(tǒng)安裝在自己的屋頂。然而，很多業(yè)主無法或不愿承擔光伏發(fā)電系統(tǒng)的初始投資，這就促使了第三方融資模式的出現(xiàn)。在這種模式下，借助第三方融資方可以讓業(yè)主避免初始系統(tǒng)的安裝費用、僅通過支付后期費用，來享受光伏發(fā)電所帶來的經濟利益和環(huán)境效益。

分布式光伏市場呈現(xiàn)總體數(shù)量大，單體裝機量小的特點，第三方融資模式將初始投資轉嫁給第三方融資商，通過金融杠桿來推動市場的迅速擴張。第三方融資模式具體分為租賃模式和購電協(xié)議模式，該兩種模式如下：

（1）租賃模式，即業(yè)主無須支付前期費用，只需后續(xù)按月或者嫉妒支付租金。

（2）購電協(xié)議模式，業(yè)主同意將光伏系統(tǒng)安裝在自由屋頂上，自發(fā)自用，并在在約定的時間內以固定的價格購買光伏系統(tǒng)所產生的電能。

國外光伏市場的第三方融資商中，作為典型的包括Solarcity和Sunrun等光伏公司。兩者之間最大的區(qū)別在于Sunrun本身不提供安裝和維護服務，而是與多家系統(tǒng)安裝商建立全面合作的關系，聘請其提供安裝和后續(xù)維護的服務。作為第三方融資商，Solarcity不僅為業(yè)主提供光伏系統(tǒng)投資相關的融資服務，而且還提供從“安裝-調試-維護”的一體化服務。對于第三方融資模式下的費用支付，業(yè)主在多種支付方式中進行選擇，包括月租/季度租金、購電協(xié)議、零首付、支付一定比例的首付。目前，Solarcity已于2012年12月在納斯達克上市，本文將通過對Solarcity業(yè)務形態(tài)的介紹和分析，來探討以第三方融資模式為代表的光伏產業(yè)金融支持。

2.3、國外案例：Solarcity的實證研究

2.3.1、Solarcity的業(yè)務模式

Solarcity的業(yè)務模式主要分為以下兩種：

（1）光伏發(fā)電系統(tǒng)的銷售及相關建設、咨詢和管理等業(yè)務服務，即向太光伏系統(tǒng)制造商購買光伏系統(tǒng)，然后出售給用戶，包括企業(yè)客戶和個人客戶。同時，提供周邊衍生服務，包括安裝、調試以及后續(xù)維護，旨在通過服務的附加值將產品進行提價，并獲得相應的價差，以形成利潤。

（2）光伏系統(tǒng)的租賃，即通過與客戶簽訂能源采購合同（PPA）來收取光伏系統(tǒng)的租賃費，其中，通過約定與客戶共同享受政府的返現(xiàn)及稅收補貼。在此模式下，由于用戶只需承擔較少的租賃費（租賃合同簽約時間為15年至20年）而不是一次性的初始投入，從而降低了門檻，更有助于推動光伏系統(tǒng)在中小客戶群中的大面積普及。

如果將第一類業(yè)務比喻成“萬科模式”，追求的是附加值的價值體現(xiàn)；則第二類業(yè)務模式類似于“萬達模式”，追求的是未來特定期間內的穩(wěn)定現(xiàn)金流和可提供后續(xù)服務的客戶池。

2.3.2、Soalrcity租賃模式的優(yōu)勢

光伏租賃（PPA）是分布式光伏采用的主要模式，即光伏產業(yè)從集中式制造端轉向分布式應用端，其核心競爭力在于銷售能力和渠道能力。

Solarcity將租賃主要應用在居民類項目中，在該模式下，Solarcity一般與居民用戶簽訂15-20年的長期協(xié)議，Solarcity承擔包括屋頂光伏系統(tǒng)建設及維護的成本，通過發(fā)電服務為用戶大幅節(jié)省電費，而相對應的，居民支付租賃費。由于減少了較大金額的初始投入，卻能享受低價的綠色電力，該模式在居民用戶中發(fā)展較快，裝機規(guī)模在短時間內迅速擴張。

客戶節(jié)省的能源成本=客戶此前負擔的能源成本（該成本將不斷上升）-PPA模式的成本（支付給Solarcity的20年均攤的租賃費用+政府補貼），具體如下圖所示：

2.3.3、Solarcity融資結構之一

（1）合伙制

合伙制，系指solarcity與Funds共同出資成立合資公司，購買光伏電站，將所發(fā)的電能租賃給工業(yè)和居民端的業(yè)主。具體組織架構圖如下：

　　圖16：合伙制架構圖

在該模式下，為了確保達到項目的預期內部收益率，由于稅收抵扣和加速折舊避稅的經濟效益主要發(fā)生在項目投產后的前兩年，則要求Funds在前兩年時間內享受大部分的項目收益。目前，通常的做法是設立“權益轉折點”，即Funds在IRR達到要求之前占合資公司99%的權益，在達到“權益轉折點”之后，轉為1%的權益份額，由Solarcity占99%，相關轉讓內容和標準通過協(xié)議的方式在成立之初就予以確認。

（2）轉租

在此模式下，主租賃合同的雙方為solarcity和Funds，再由Funds轉租給用戶。其中，F(xiàn)unds獲得大部分的利潤，而solarcity則可以獲得政府補貼和主租賃合同下的租賃費，作為其初始投資的回報收入。假如Funds與用戶的租期結束后電站仍在運作，則該租賃費用屬于solarcity，F(xiàn)unds已完成相應的退出工作。具體組織架構如下圖所示：

　　圖17：轉租架構圖

（3）售出返租

此模式下，solarcity相當完成了一次融資租賃，即由Funds提供資金，買入solarcity擁有的光伏系統(tǒng)，然后返租給solarcity，solarcity再將其租給給特定用戶。政府補貼歸Funds所有，而solarcity賺取的是主次租賃費之間的差價，一般情況下，在主租賃合約結束后會附帶一個期權，行權后，solarcity可重新買下該發(fā)電系統(tǒng)，具體架構如下圖所示：

　　圖18：售出返租架構圖